券商经纪业务评估中的差异化因素

2003年是证券市场发生深刻变化的一年，不仅市场本身发生了变化，而且作为市场主体之一的券商的经营环境、运行模式、收益格局也在不断地进行着自我调整、创新和转型，体现在经纪业务上——各个券商的收益简单地随着市场交易量的波动呈现同质化的正相关变动的趋势大大降低。这些变化，是对经纪工作规划评估和目标任务考核中必须合理考虑并作出调整的背景因素。本文拟对这些差异化因素作一探讨。一、券商收益结构的“非通道化”面对外部运行环境的变化，国内券商纷纷开始了重新构造新的盈利模式的探索和尝试，试图改变自身业务结构雷同和盈利模式单一的现状，从根本上解决券商长期的生存发展问题，摆脱对通道业务特别是经纪业务的过度依赖。发展中的证券市场和日益加快的金融创新也为券商提供了再造的机遇，2003年券商的“救亡图存”还是取得了阶段性的成果，出现了一些值得关注的变化。以全国银行间同业拆借中心公布的2003年年报（未审计）中的55家证券公司为样本分析，券商盈利结构特点表现为以下四个方面（见表一）：（1）去年券商的业绩受市场行情的影响很大， “靠天吃饭”的局面仍然没有得到根本改变。55家证券公司的年报中，交易手续费（佣金）占了收入的绝大部分，平均所占比例约为六成。（2）��ѵ��经纪业务占比较小的券商盈利较强。数据显示佣金收入的比例与盈利情况成反比，佣金收入比例过高的，比如超过70%，受市场低迷状况的冲击比较大，发生亏损的概率也较高；而经纪业务占比较小的券商更易盈利，如中金公司比例最小，盈利最大，中信证券比例次之，约为30%。（3）随着二级市场行情的好转，一些证券公司盈利有所上升。红塔证券2003年实现了6138万元的净利润，该公司在2002年还亏损4516万元。据统计，共有5家券商靠自营收益实现了业绩的大幅增长，如大鹏证券和第一创业证券等券商显现出手续费收入低于自营收入的新特点。（4）在券商的收入结构中，其他收入（基本上是投资顾问收入）中的投资顾问业务已经成为券商近期利润新的增长点。该业务虽然不能成为券商盈利的决定性力量，但拓展得好的券商却能对整体收入有很大的提升。受托资产管理业务对业绩影响较为突出的是华西证券和国泰君安证券，前者的收益为2414万元，而后者的收益为-5566万元。 通过对券商各项业务结构和发展特点的分析，可以看出经纪业务收入在券商收益结构中的重要性和占比正在降低（参考表一有关数据），即收益结构的“非通道化”。随着券商盈利模式再造的深入，传统营业部转向复合营销体系的销售终端，曾经的收益通道转化成营销多层次服务产品的资源性通道后，这种趋势会进一步加强。面对新兴加转轨的市场形势，以及入世后国外证券公司的竞争，国内券商为适应市场需要，应该如何摆脱对经纪业务的过度依赖、全面重构新盈利模式是全行业共同关注的问题。二、券商收益格局的“两极化”在国内证券行业总体趋于成熟的同时，业内证券经营机构在经营状况、管理水平、盈利模式等方面的差异也逐步显现，收益格局的������ѵ��“两极化”趋势进一步加强，大券商和小券商进一步分化。表现在以下几个方面：1.随着竞争加剧，行业集中度在稳步提高。以净利润为例，2003年整个证券行业232.46亿元的名义收入中，收入排名前20位的券商便实现了123.93亿元，占据了整个市场的53.31%的份额。其中，A股经纪业务收入集中度出现了进一步上升的现象。统计显示，收入排名前10位的券商的经纪业务收入就达到了82.42亿元，占比为37.32%，比2002年上升了0.7个百分点。因而可以预计，即使有“老天”相助，证券行业内部仍将出现苦乐不均的局面。2.一批中小型券商通过增资扩股或重组相继在市场上立足，并在2003年市场困难的大环境下逆势走强。在“两极化”趋势下，大型券商开始研究有重点的发展战略，中小券商开始追求独特的市场定位和经营风格。各券商在充分分析外部竞争环境和自身资源状况的基础上，逐步确立自身的服务模式，并形成全方位服务商、专业服务商和折扣经纪商等不同的市场定位。大型综合类证券公司往往采用差异化战略，经营多元化、业务涉及面十分广泛，它们凭借雄厚的资金实力、良好的声誉和品牌优势、强大的综合服务能力为客户提供全方位、高附加值的金融服务，藉以获取高额利润；而中小型证券公司则由于资源的限制，往往采取市场细分或低成本战略，专注于某些业务领域或客户群，取得局部市场的竞争优势。随着《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》的落实以及相关政策措施的出台，证券公司的市场准入和退出机制将逐步建立和健全，证券行业的资源配置将逐步向强者倾斜，券商之间的实力差距将会出现明显拉大的趋势。在未来两、三年内，随着证券业竞争的不断激化，券商两极分化的现象将愈演愈烈。一批资金实力雄厚、业务能力强、管理规范的大型证券公司将凭借其超群的综合竞争能力博得国家政策的支持和市场的青睐，通过发债、私募、上市、并购等多种途径进一步做大做强；而那些资金实力弱小、缺乏核心竞争力、经营无特色的证券公司将因此被兼并或破产而退出市场。证券行业将呈现强者恒强的特征，行业分化明显，产业进一步向垄断竞争演化。毫无疑问，这种两极化的趋势也将体现在券商经纪业务的发展上。市场份额较大的券商往往具有较强的综合实力，可以通过自身资源的整合形成对纪纪业务强有力的支撑，它们更容易进行产品的创新，享受制度变迁的成果，获得关联机构和国内外战略投资者（银行、保险、基金等）的支持，因而更容易获取市场平均的增长率。这也说明，经纪业务的竞争要依托于券商的整体资源优势。三、经纪业务的“比较优势化” 2003年可以定义为券商“经纪产品创新年”，这一年为证券经纪业务产品时代的到来拉开了序幕。伴随着股票市场的持续低迷，券商的经纪业务也走上了艰难的转型之路：1.经纪产品创新。将营业部定位为金融产品超市，把保险、信托、期货等产品引入证券营业部。有的证券公司为了获得基金分仓，卖起了开放式基金；有的证券公司将研发资讯加工包装成产品进行出售。2.网点模式创新。呈现出两种基本态势：一是网点的差别化定位。打破原有大中散、全方位、无差别服务的网点模式，推出了专门服务高端客户的“贵族营业部”、“精品营业部”，以及体现某一服务优势的特色营业部，如环保型营业部、非现场客户为主体的营业部等。二是网点的微型化定位。将营业网点的面积限制在800平米甚至500平米以内，通过建立庞大的经纪人团队，增强一对一的客户服务，以弥补经营面积狭小所带来的不足。许多 新兴券商及其新建营业部，一般都将面积控制在1000平米左右。不少券商在努力向“大总部、小网点”的内部架构转型，力求将经纪业务总部改造为统一的指挥与控制平台、产品生产与包装平台、技术提供与服务平台，将营业网点定位为产品销售、市场开发和客户服务的终端。因此，许多以规模见长的证券营业部为求生存和适应转型普遍开展了“瘦身运动”。3.营销方式创新。在进行产品和服务创新的同时，券商在营销方������式创新上也进行了探索，并推出了产品引导型营销、服务引导型营销和个性需求引导型营销等多种营销方式。不少公司将推行证券经纪人制度作为经纪业务转型的突破口，大力开展员工培训，制定相应的绩效考核办法，试图以此作为证券经纪业务发展的未来出路。总结这些创新方式，其实质是对经纪业务进行重新定位，采取市场细分或低成本战略，专注于某些业务领域或客户群，取得局部市场的比较竞争优势。在同等市场条件下，比较优势就会转化成现实的比较收益。在《上海证券报》最新推出的“券商营业部部均经纪业务价值量排行榜”统计数据显示，以服务机构客户为主的中国国际金融公司以每个营业部4652万元的经纪业务价值量（经纪业务名义收入）高居业内榜首，相当于普通营业部的6倍。与国内其他券商相比，中金公司在经纪业务领域里走的是另外一条路。中金公司经纪业务的发展远迟于其投资银行业务，它真正启动的时间为2003年。2003年4月，中金公司在北京和上海分别设立一家营业部，但是只针对机构客户且开户最低资本金要求为1000万元。然而在弱市中启动的经纪业务却并不弱。从交易数据上看，中金公司纪纪业务收入也正是从去年四月份开始迅猛上升；至去年年底，中金公司经纪业务收入为2002年的258倍。显然，高端客户的定位和公司的整体实力，使中金公司经纪业务取得了快速发展。在某种意义上讲，经纪业务市场化的转型过程就是经纪业务的“比较优势化”过程，券商经纪业务的收益率会随着券商的不同定位逐步呈现出个性化的变化。因此，在对券商经纪业务进行评估时，比较优势分析显得尤为重要。四、交易结构的“机构化”2003年市场的一个突出变化就是投资者结构的进一步改善。由于证券市场对外开放承诺的逐步履行，市场交易结构完成了从散户主导型向“基金主导性”的蜕变。有资料显示，经过2002～2003年的超常规发展，截至2003年11月，国内基金管理公司数量已达31家，管理证券投资基金110只，其中封闭式54只，开放式迅速扩大到56只，基金总规模达到1616亿份，超过深沪股市流通市值的12%。同时，自2003年5月份首家QFII被批准入市以来，截至2003年底，已经有12家境外机构获得QFII资格，批准的投资额度17亿美元，占深沪股市流通市值的1.23%，开始对内地股市产生深刻影响。可以说，2003年基金、QFII等机构投资者逐渐成为市场的主导力量，由他们倡导的价值投资理念开始成为获得业界广泛认同的主流理念。随着基金队伍的迅速壮大，基金交易量和佣金规模一直在快速增长。从1998～2002年的5年间，基金A股交易量由216.39元增长到1774.13元，增长了7.18倍；总交易量由357.68亿元增长到4981.64元，增长了12.93倍；基金交易的佣金总额也由1404万元迅速增长到2002年的1.42亿元。2003年增长速度更为迅猛，上半年基金交易佣金量就在超过了2002年全年总和，佣金总额达到1.45亿元（见表二）。基金服务市场的蛋糕正在快速扩大，不少先进入的券商获利非浅。在2002年就有三家券商从基金交易量获得1000万元以上的佣金收入（见表三）。 从表三相关数据可以看出，几大券商已经在基金服务市场上占得先机，占据了大部分市场份额。这固然和其对市场的重视程度、研究水平有关，但值得关注的是，如国泰君安、申银万国都有多家自己发起设立的基金管理公司，它们不仅可以享受到控股基金最大30%的分仓量，而且可以用余下70%的分仓量相互交换，从而更加巩固其在基金服务市场上的主力地位，稳享基金交易量扩大的收益（见表三）。《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》的发布意味着，以基金为代表的稳健型投资机构群体发展的速度会进一步提高。可以预见，在2004年，基金以及类基金的资金规模还将迅速扩大，基金的投资理念还将在市场的格局演变中得到进一步深入，证券市场上以投资基金、保险资金、证券投资基金、QFII为代表的国外资金、私募基金及券商等机构间博弈的时代真正开始了，市场交易结构的“机构化”倾向将更加明显。对于券商而言，对基金服务市场的争夺，不仅仅是简单的客户争夺，也不仅仅是通过服务基金来培育服务机构投资者的模式，更主要的是反映了券商适应市场交易结构的变化而维持其经纪业务市场份额的能力。在这方面，尽管基金公司在选择服务券商时出现了一些新的变化，但是综合实力较强的大券商、基金公司关联券商仍然具有很大的优势，在市场交易量的放大越来越来源于基金等机构交易量的情况下，这种优势会更加明显。综上所述，可以得出以下结论：结论一——券商收益结构的“非通道化”不仅仅是一种趋势，而且随着经纪行业的发展，其边际增长率会出现递减的客观结果，在这一趋势下，经纪业务收入对券商全部收入增加的贡献度将递减。对于券商而言，经纪业务收入将只是一个常规变量而不是一个新增变量。券商要想构造新的盈利模式，摆脱对经纪业务的过度依赖，必须充公注意到这一特性。结论二——经过弱市的涤荡和券商的自我调整，经纪业务同质化运动的格局日益改变。在业已变化的市场条件下，市场的增量越来越依赖于以基金为主体的机构投资者的增量，经纪业务竞争起来也越来越取决于券商的比较化势和综合优势。大的战略投资者、机构投资者在选择服务券商时更加注重券商所拥有的市场资源、客户前端、机构优势、无形资产等综合实力。结论三——券商经纪业务的收益不再随着简单市场交易量的波动呈现同向波动，这说明经纪业务步入一个新的发展阶段。对于券商而言，在制定经纪业务发展战略时，要对这些因素进行有效的调整，作出合理的评估和规划。